2026年6月30日，上海森亿灵敏信息科技股份有限公司（以下简称“森亿灵敏”）向香港联来去所递交上市肯求，拟在港交所主板挂。

联席保荐东谈主为中信建投、建银及交银三头部券商，威望不成谓不豪华。关联词，招股书所露馅的财务数据和商酌情状，却为这场上市叙事投下了不小的暗影。

成本加抓下的上市解围

森亿灵敏的故事始于2016年4月。创举东谈主见少典与联创举东谈主马汉东在上海注册建造了这公司，初名为“上海目注星凝医疗科技有限公司”，后几经名——从森亿医疗科技到森亿医疗，再到2026年4月28日庄重命名“森亿灵敏”。

十年间，公司从注册成本50万元的初创企业，成长为自称“大的病院智能医疗照顾案提供商”的AI医疗公司。规定2025年底，其照顾案已赋能过800病院，其中包括400大型病院，终局客户过900，掩饰公立医疗机构、医疗公司及卫生监管部门。

在递交上市肯求前，森亿灵敏完成了从天神轮到G轮贪图十余轮融资，融资威望号称星光熠熠。2017年天神轮及Pre-A轮引入真格基金、红杉成本；2018年A轮、B轮及B+轮计融资约1.69亿元，引入纪源成本等机构；2019年C轮融资1.7亿元，林芝利创（腾讯关联实体）入场；2020年D轮达3.5亿元，阳光东谈主寿、腾讯创业投资、熙诚基金等参与；2021年E轮再融4亿元。

关联词，尔后融资范围急速缩水——2024年F轮仅融资6000万元，2026年头G轮超越缩减至2280万元。

值得珍摄的是，航资立投资者（腾讯实体、珠海慧亿、红杉铭德、厦门纪源）计抓股约40.41，而创举东谈主见少典、马汉东非常关联抓股平台在IPO后将计抓股不足30，这意味着公司上市后将单控股鼓动，公经理结构的领悟值得热心。

在业务蔓延面潍坊塑料管材设备价格，森亿灵敏于2022年划分收购了医联网和上海睦康各51的股权，两者均成为其非全资附属公司。恰是这两笔收购，在后续年度埋下了商誉减值的隐患。

此外，公司于2025年在沙特落地了民众个AI主的诊所试点样式，试图向国外市集蔓延。关联词，规定2025年底，其L3AI智能体照顾案仅劳动5客户，L4AI诊所尚处于试点阶段，贸易化出路仍存较大不祥情。

营收增长放缓与抓续巨亏

翻阅招股书中枢的财务数据，森亿灵敏的商酌困局明晰可见。

营收增速断崖式下滑。2023年至2025年，公司划分实现收入2.39亿元、2.92亿元和3.25亿元（东谈主民币，下同），收入增长率从2023年的66.3骤降至2024年的22.1，再到2025年的11.3。增速放缓的趋势为显然，这意味着公司在已有市集结的浸透速率正在延缓。

从收入结构看，L1数据智能照顾案收入占比从49.8降至47.7，L2AI提拔照顾案占比领悟在51附近，而公司鼎力宣传的L3AI智能体照顾案在2025年仅孝敬423万元收入，占总收入比重仅1.3。换言之，公司新的AI居品尚未形成本色的收入撑抓。

2023年至2025年，森亿灵敏的年内失掉划分为3.52亿元、2.07亿元和2.34亿元，三年累计失掉约7.93亿元。即便剔除向投资者刊行的金融用具证据的欠债账面值变动等非庸俗样式，经调整失掉（非香港财务论说准则主见）仍划分达2.18亿元、0.63亿元和0.25亿元。公司自称经调整失掉“呈现迈向出入均衡的讲究趋势”，但2025年净失掉却同比扩大13.2，由2.07亿元增至2.34亿元，这“讲究趋势”显然出现了反复。

值得珍摄的是，招股书明确教导，预测2026年净失掉将超越增多，主要原因是新职工股权激励商酌的实施及上市相干开支的增多。

规定2025年12月31日，森亿灵敏累计失掉已达18.49亿元，处于严重的资不抵债状态——欠债总数22.67亿元，财富总数仅4.18亿元，净欠债18.49亿元。

融资成本企，吞吃利润空间。2023年至2025年，公司融资成分内别达1.52亿元、1.57亿元和1.58亿元，真的与毛利总数十分以致出。额融资成本的根源在于公司向投资者刊行的金融用具附带了赎回权潍坊塑料管材设备价格，相干欠债的账面值变动每年证据了1.29亿至1.55亿元的利息质用度。

此外，2022年收购医联网时产生的非控股职权收购金融欠债也抓续产生摊余成本。公司暗意，这些用度在上市后赎回权断绝时将不再证据，但这正好施展公司现时的财务发扬度依赖于上市完成这前提。

资不抵债，流动承压。规定2025年12月31日，森亿灵敏累计失掉已达18.49亿元，隔热条PA66生产设备处于严重的资不抵债状态——欠债总数22.67亿元，财富总数仅4.18亿元，净欠债18.49亿元。

流动比率从2024年的0.80再度恶化至2025年的0.16，远低于1的安全线。年末现款及现款等价物仅7585万元，较2023年头的2.44亿元已大幅缩水。尽管商酌现款流出净额从2023年的1.49亿元缩减至2025年的745万元，现款摧折率也从每月1270万元降至每月90万元，公司在招股书中坦承，若不进行IPO融资，现存资金仅能保管有限的运营时刻。

应收款项减值风险加重。2023年至2025年，贸易应收款项及约财富减值失掉划分为1092万元、841万元和1792万元，2025年减值范围大幅攀升，响应出公司客户回款才智可能面对压力。公司主要客户为公立医疗机构，2025年公立医疗机构孝敬收入占比达89.8，这类客户诚然信用风险相对较低，但回款周期广博较长，对公司的现款流组成抓续压力。

存货照顾风险突显。规定2023年、2024年和2025年12月31日，公司存货非常他约成分内别为1.09亿元、9970万元和4490万元。诚然存货范围不才降，但招股书教导，若未能有照顾存货水平，公司可能面对存货过期、价值下跌及潜在撇减或撇销的风险，进而对筹贸易绩和财务情状变成不利影响。

商誉减值与仲裁纠纷

除财务困局外，森亿灵敏在商酌规、公经理和计谋出路面也存在退却疏远的风险成分。

商誉减值警钟已响。2022年收购医联网和缓康51股权时，公司证据了商誉1889万元及相应的形财富。2023年，公司对上述商誉进行减值审查后，证据了5714万元的商誉减值失掉——这金额以致过了当期商誉账面价值的三倍，意味着原有的形财富也发生了减值。

诚然2024年和2025年未再计提商誉减值，但规定2025年底，公司仍抓有1889万元商誉及2804万元形财富，招股书明确教导，若曩昔现款流不足预期，剩余商誉及形财富的减值“可能对盈利才智变成首要不利影响”。

前职工仲裁纠纷悬而未决至递表前夜。森亿灵敏触及宗与前职工相干断绝股权激励的仲裁。2025年9月，上海仲裁委员会作出故意于公司的裁决，证据断绝有。关联词，该前职工随后就股权激励已包摄部分的回购金额提议反仲裁肯求。直至2026年6月29日——即公司递交上市肯求的前天——上海仲裁委才作出终裁决，详情总回购金额约为740万元。

上市前夜东谈主事变动频繁。招股书露馅，规定后履行可行日历，朱峰和翟佳两名非推论董事（划分由两名投资者委任）将在上市前辞去董事职务。此外，在2024年6月25日的董事变中，殷晓斌和费腾同日退任，顾根和朱峰同日获委任。在同天发生两名董事退任、两名董事获委任的密集东谈主事调整，在上市前夜不激发外界对公经理领悟的疑问。

公司在招股书中给出了明确的盈利时刻表——预测2028年扭转失掉。关联词，这场地的实现需要同期餍足多个要求：收入抓续增长、研发和销售用度率抓续下跌、范围应领路以及告成拓展国外市集。现时11.3的营收增速和抓续扩大的净失掉，使得这场地的实现旅途并不明晰。

此外，公司所处的智能医疗行业竞争热烈，大型谈话模子等新AI手艺的快速迭代可能对现存居品形成替代应。公司在招股书中坦承，"咱们未能从多数研发投资中赚钱"，且"运营历史有限，过往筹贸易绩未代表曩昔发扬"。

总而言之，森亿灵敏以AI医疗赛谈龙头之姿打门港交所，背后是十年创业积存和腾讯、红杉等顶机构的成本加抓。但光鲜的叙事之下，三年近8亿元的累计失掉、断崖式放缓的营收增速、企的融资成本以及资不抵债的财务窘境，组成了投资者须正视的现实。商誉减值已敲响警钟，仲裁纠纷连接至递表前夜，照顾层在上市前夜的频繁调整增添了不祥情。

公司自己给出的2028年盈利预期，在现时增速和失掉相貌下，能否依期竣事，依然悬在市集头上的把利剑。关于这AI医疗明星企业而言，上市大致仅仅新征途的最先，而非窘境的尽头。（《管待周刊-财事汇》出品）

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